عوامل مؤثر در سلامت سهام

دكتر حسين كدخدائى
اميد مختاريان 
فعاليت سازمان بورس اوراق بهادار بدون شك عمده‏ترين زمينه براى تشويق مردم به سرمايه گذارى در سهام شركتهاى دولتى و جذب نقدينگى و هدايت آن در چرخه اقتصادى است.
بورس مكانى است كه طالبان سرمايه بايد بتوانند به بهترين نحو به رقابت بپردازند تا منابع مالى را به سوى فعاليتهاى خود سوق دهند.
سرمايه گذارى مستقيم در سهام، سومين رتبه سرمايه گذارى در جهان را دارد.
هدف دولت از فروش سهام شركتهاى دولتى، مشاركت افراد در سرمايه گذارى و همچنين به كارگيرى وجوه حاصل از فروش سهام در فعاليتهاى زيربنايى و پروژه‏هاى عظيم صنعتى بوده است .
اوراق بهادارى كه به طور روزانه و به دفعات مكرر معامله مى‏شوند نسبت به اوراق بهادارى كه با تعداد محدود و با دفعات كم معامله مى‏شوند.
هرچه ميزان انحراف سودآورى سال‏هاى گذشته و يا سودهاى احتمالى آينده، نسبت به ميانگين سود يا سود مورد انتظار، بيشتر باشد، ريسك سهم بالاتر و ارزش سهام كمتر خواهد بود.
دولت مى‏تواند به منظور حمايت از صنايع داخلى بر روى كالاهاى مشابه خارجى حقوق گمركى نسبتاً زيادى وضع كند و يا در مواردى ممنوعيت ورود اعلام كند.
معامله براساس شايعات، باعث به وجود آمدن بازده‏هاى غيرعادى مثبت و منفى مى‏شود.
همه مردم بايد هنگام تصميم‏گيرى در مورد سرمايه گذارى، بايد مطالعه و تحقيق لازم را به عمل آورند، ولى در اكثر سرمايه گذاران، شور و اشتياقى مشاهده مى‏شود.
اكثر سرمايه گذاران اصرار زيادى روى بازده بالاى سهام دارند، ضمن اينكه پرداخت منظم سود سهام و تمايل به تركيبى از درآمد و رشد سرمايه گذارى بين اكثر سرمايه گذاران وجود دارد.
در معاملات سهام، عوامل مختلفى از جمله مديريت، وضع بازار، روند قيمت، قلمرو مكانى، سود سهام، نسبت قيمت به سود، نوع صنعت، افزايش سرمايه، نوسان قيمت و... در انجام معاملات نقش مؤثرى ايفا مى‏كنند و تأثير پذيرى سرمايه گذاران از اين عوامل، متفاوت قلمداد شده است، حتى ميزان تأثير اين عوامل در كشورهاى مختلف نيز متفاوت ارزيابى شده است.
ارزيابى ميزان تأثير اين عوامل در تصميمات و معاملات سرمايه گذاران در بازار سرمايه ايران نشان مى‏دهد كه تغييرات قيمت و شرايط بازار به ترتيب دو عامل مهم و مؤثر در تصميمات سرمايه گذاران بوده است .
با پايان جنگ تحميلى، تلاش براى توسعه اقتصادى كشور آغاز شد و بازسازى اقتصاد كشور و حركت به سمت استقلال اقتصادى، مستلزم سرمايه گذارى بيشتر بود كه به منظور ساماندهى جريان بازسازى اقتصادى كشور، برنامه اول توسعه اقتصادى، اجتماعى و فرهنگى تدوين شد. يكى از موارد مطرح شده در برنامه اول توسعه، خصوصى سازى صنايع كشور و مشاركت مردم در جريان بازسازى بود. صراحت اصل سوم و چهارم قانون اساسى در مورد جلب مشاركتهاى مردم در امور توليدى و همچنين موارد مطرح شده در قانون برنامه پنج ساله اول توسعه، باعث شد كه بورس اوراق بهادار تهران به عنوان يكى از ابزارهاى مهم سياستهاى خصوصى سازى كشور و براى جذب نقدينگى و منابع سرگردان و پس اندازهاى مردم فعاليتهاى خود را دوباره شروع كند .
بورس اوراق بهادار تهران در سال 1346 هجرى شمسى كار خود را آغاز كرد و طى دوران فعاليت خود، يعنى از سال 1346 تاكنون فراز و نشيبهاى زيادى را پشت سرگذاشته است. سال 1368 را مى‏توان سال تجديد حيات بورس تهران دانست. چرا كه واگذارى سهام شركتهاى دولتى به مردم از طريق بورس از سال 1368 آغاز و موجب رونق مجدد آن شد. روند واگذارى سهام شركتهاى دولتى كه از سال 1368 آغاز شد، در سال 73 و 74 به اوج خود رسيد و بعد از آن به دلايل گوناگون اقتصادى، سقوط شاخص‏هاى بورس تهران و كاهش روند واگذارى سهام شركتهاى دولتى شروع و تا پايان نيمه اول سال 77 ادامه يافت، ولى در نيمه دوم سال 77 به دليل تصويب تبصره 35 توسط مجلس شوراى اسلامى، روند واگذارى سهام شركتهاى دولتى شروع شد و به نظر مى‏رسد در سالهاى آتى روند رو به رشدى پيدا كند.
فعاليت سازمان بورس اوراق بهادار بدون شك عمده‏ترين زمينه براى تشويق مردم به سرمايه گذارى در سهام شركتهاى دولتى و جذب نقدينگى و هدايت آن در چرخه اقتصادى است. مى‏توان گفت بورس مكانى است كه طالبان سرمايه بايد بتوانند به بهترين نحو به رقابت بپردازند تا منابع مالى را به سوى فعاليتهاى خود سوق دهند. به وجود آوردن شرايطى كه سرمايه گذاران از ميان بخش‏هاى مختلف سرمايه گذارى، اوراق بهادار و سهام را برگزينند، از اهميتى خاص برخوردار است. به عبارت ديگر با بررسى نيازهاى سرمايه گذاران و برآورد تقاضاى منطقى آنان، ما مى‏توانيم باعث انتقال سرمايه از كارهاى غيرمولد به سمت كارهاى توليدى شويم .
به عقيده كينز، وظيفه اصلى يك بورس اوراق بهادار، جذب سرمايه گذاريها با بالاترين بازده است. ضمن اينكه مى‏توان گفت: بورس يكى از اجزاى ساختار پولى و مالى است كه حركت چرخهاى اقتصادى، بدون آن امكان‏پذير نيست .
موضوع مسئله تحقيق
    موضوع تحقيق عبارت است از بررسى عوامل مؤثر بر تصميم‏گيرى سرمايه گذاران در مورد خريد سهام عادى در بورس اوراق بهادار تهران، در اينجا منظور از تصميم‏گيرى، انتخاب بهترين و منطقى‏ترين راه حل از ميان كليه راههاى ممكن است. مناسبترين تصميم آن است كه مبتنى بر معيارهاى مطلوب مربوطه باشد، تصميماتى كه سرمايه گذاران در بورس اوراق بهادار مى‏گيرند، مبتنى بر عواملى مانند: سود نقدى هر سهم، بازده سهام، مديريت شركت، نوع صنعت، روند قيمت سهام، مبناى شناخت از شركت، نسبت قيمت به سود، سابقه سهام، سفارشات و توصيه‏ها، سود هر سهم و... است. از جنبه ديگر ، عوامل مذكور بر نوسانات قيمت سهام نيز مؤثر هستند، زيرا رفتارهاى سرمايه گذاران درنهايت منجر به تغييراتى در رفتار قيمت سهام مى‏شود. مسئله اساسى در اين تحقيق فهم اين مطلب است كه اهميت نسبى هر كدام از اين عوامل، براى سرمايه گذاران متفاوت است يا خير ؟
اهميت موضوع تحقيق
    در كشورهاى پيشرفته صنعتى تحقيقات بسيارى در مورد فرايند تصميم‏گيرى سرمايه گذاران در مورد اوراق بهادار صورت گرفته است. در اين كشورها به سرمايه گذاران به عنوان يكى از اجزاى مهم بورس نگريسته مى‏شود. در كشور ما نيز سرمايه گذاران نقش به سزايى در رونق بورس دارند. در راستاى خصوصى سازى اقتصاد و واگذارى سهام شركتهاى دولتى، دست اندركاران بايد شناخت دقيقى نسبت به سرمايه گذاران و عوامل مورد توجه سرمايه گذاران ، داشته باشند .
سرمايه گذارى مستقيم در سهام، سومين رتبه سرمايه گذارى در جهان را دارد. امروزه سرمايه گذاران قادر به سرمايه گذارى از بين طيف وسيعى از انواع آن هستند، اما تحقيقات در اين مورد بسيار كم انجام گرفته است. تصميمات مالى مردم روز به روز پيچيده‏تر و پرمخاطره‏تر مى‏شود، در حالى كه نتايج اين تصميمات بر شيوه زندگى مردم به ويژه هنگام بازنشستگى بسيار مؤثر است (1).
يكى از اهداف اساسى دولت، جهت دادن فعاليتهاى اقتصادى به سمت توسعه اقتصادى كشور است. دولت با اين كار مى‏تواند تورم را كاهش دهد و توزيع عادلانه ثروت و درآمد بين اقشار جامعه را تسهيل كند. براى رسيدن به اين هدف، دولت خصوصى سازى شركتهاى دولتى را در پيش گرفته است و مهمترين روش خصوصى سازى، عرضه عمومى اين شركتها در بورس اوراق بهادار است. هدف دولت از فروش سهام شركتهاى دولتى، مشاركت افراد در سرمايه گذارى و همچنين به كارگيرى وجوه حاصل از فروش سهام در فعاليتهاى زيربنايى و پروژه‏هاى عظيم صنعتى بوده است .
نكات و عوامل مهم در انتخاب اوراق بهادار
    سرمايه گذار با خريد يك ورقه اوراق بهادار، ريسك مى‏پذيرد و بازده به دست مى‏آورد. پس مى‏توان گفت مهمترين عواملى كه در تصميم‏گيرى براى خريد اوراق بهادار موثر است، بازده و ريسك آن در مقايسه با ساير فرصتهاى سرمايه گذارى است. يك سرمايه گذار منطقى از ميان اوراق بهادار، اوراقى را انتخاب مى‏كند كه در صورت داشتن ريسك مساوى، سود بيشترى داشته باشد و يا در صورت داشتن بازده‏هاى مساوى، اوراقى را انتخاب مى‏كند كه ريسك كمترى داشته باشد. مهمترين نكات در انتخاب يك ورقه سهم به شرح زير است :
قابليت نقدينگى :
    قابليت نقدينگى يك ورقه سهم به معناى امكان فروش سريع آن است. هر چه بتوان سهامى را سريعتر و با هزينه كمترى به فروش رساند، قابليت نقدينگى آن بيشتر است. اوراق بهادارى كه به طور روزانه و به دفعات مكرر معامله مى‏شوند نسبت به اوراق بهادارى كه با تعداد محدود و با دفعات كم معامله مى‏شوند، قابليت نقدينگى بيشتر و درنهايت ريسك كمترى دارند.
تعداد سهام در دست عموم :
    قابليت نقدينگى يك سهم، تا حدود زيادى به تعداد سهام در دست عموم بستگى دارد. هرچه تعداد سهامى كه در دست مردم است بيشتر باشد، حجم و سرعت گردش معاملات افزايش مى‏يابد و بازار، قيمت منصفانه و معقول ترى براى آن پيدا مى‏كند. برعكس هر چه تعداد سهام در دست مردم كمتر باشد، ركود بيشترى بر معاملات سهام حاكم مى‏شود و در صورت معامله، قيمتها شكل يك طرفه (صعودى يا نزولى) به خود مى‏گيرند.
تركيب سهامداران :
    تركيب سهامداران، اعضاى هيأت مديره را تعيين مى‏كنند كه مى‏تواند به نفع سهامداران جزء يا كل باشد. در شركتهايى كه اعضاى هيأت مديره آن منتخب سهامداران عمده هستند، مممكن است تصميماتى اتخاذ شود كه بيشتر در راستاى اهداف سهامداران عمده باشد و حداقل در كوتاه مدت به نفع سهامداران جزء نباشد، بديهى است چنين تصميماتى در بازارهاى غير كارا كه تا حدودى تحت تأثير جو بازار قرار مى‏گيرد مى‏تواند تغييرات قيمت را يك طرفه كند .
سودآورى :
    شايد مهمترين عامل برترى يك سهم، ميزان سودآورى آن باشد. با توجه به اينكه تعداد سهام منتشره شركتها با هم متفاوت است، ميزان سودآورى يك سهام توسط نسبت سود هر سهم سنجيده مى‏شود كه از تقسيم مجموع سود خالص قبل از ماليات بر تعداد سهام منتشره به دست مى‏آيد. سود هر سهم مبلغ سود به ازاى ارزش اسمى سهام را نشان مى‏دهد.    باتوجه به اينكه ارزش اسمى كليه شركتهاى پذيرفته شده در بورس تهران 1000 ريالى بوده و ممكن است قيمت بازار انواع سهام متفاوت باشد، براى مقايسه شركتها با يكديگر از نسبت قيمت به سود(2) استفاده مى‏شود كه بيانگر قيمت بازار سهام به سود هر سهم است. هر چه اين نسبت پايين‏تر باشد، بازدهى سهام بيشتر است. زيرا به سبب تقاضايى  كه براى آن سهم ايجاد مى‏شود، انتظار افزايش آتى قيمت بالاتر خواهد بود .
ثبات نسبى سودآورى :
    استناد به سود هر سهم در يك سال، لزوماً مبناى صحيحى براى ارزيابى سهام نيست، چرا كه ممكن است سود سال بعد بسيار كمتر از آن باشد .
معيار مهم ديگرى كه بايد از آن استفاده شود، ثبات سودآورى هر سهم است. هرچه ميزان انحراف سودآورى سال‏هاى گذشته و يا سودهاى احتمالى آينده، نسبت به ميانگين سود يا سود مورد انتظار، بيشتر باشد، ريسك سهم بالاتر و ارزش سهام كمتر خواهد بود. برعكس هرچه روند سود دهى سالهاى گذشته و آتى از ثبات بيشترى برخوردار باشد، ريسك كمتر و ارزش سهام بالاتر خواهد رفت .
نسبت سود تقسيمى هر سهم :
    نسبت سود تقسيمى هر سهم (3) از تقسيم سود نقدى هر سهم به سود هر سهم به دست مى‏آيد. تفاوت سود نقدى هر سهم و سود هر سهم را مواردى از جمله ماليات، اندوخته قانونى، ساير اندوخته‏ها و سود و زيان انباشته در برمى‏گيرد. گرچه از لحاظ نظرى تفاوت زيادى ميان شركتهايى كه سود نسبتاً بالايى را تصويب مى‏كنند با شركتهايى كه سود كمى از درآمد خود را تقسيم مى‏كنند، وجود ندارد. ليكن در عمل به دليل جو حاكم در بازار، عرضه سهام شركتهايى كه سود كمى تقسيم مى‏كنند، زياد شده و در نتيجه موجبات كاهش قيمت فراهم مى‏شود. پس در شرايط مساوى، هرچه اين نسبت بالاتر باشد، بهتر است .
ارزش ويژه هر سهم:
    ارزش ويژه هر سهم از نسبت حقوق صاحبان سهام (سرمايه + اندوخته طرح و توسعه + اندوخته قانونى + اندوخته احتياطى + ساير اندوخته‏ها + سود انباشته) به تعداد سهام منتشره به دست مى‏آيد و در مقايسه با ارزش اسمى هر سهم سنجيده مى‏شود. هرچه ارزش ويژه هر سهم از قيمت اسمى سهام بيشتر باشد، سهام آن شركت از موقعيت و استحكام بالاترى برخوردار است .
ساختار مالى شركت :
    ساختار تأمين مالى كه شامل بدهى‏ها و حقوق صاحبان سهام است، تأثير به سزايى در عملكرد و سودآورى يك شركت دارد. هرچه بدهى بيشتر باشد، به خاطر خاصيت اهرمى بدهى، سودآورى نيز بالاتر خواهد بود، ولى خطر ناتوانى شركت در ايفاى تعهداتش نيز بيشتر مى‏شود. بنابراين ريسك شركت بالاتر خواهد بود .
مهلت و تاريخ پرداخت سود سهام :
    طبق ماده 240 قانون تجارت، در صورتى كه مجمع عمومى عادى سودى را تصويب كند، شركت بايد ظرف مدت 8 ماه از تاريخ تصويب، آن را به سهامداران پرداخت كند .
هرچه سود نقدى، سريعتر پرداخت شود، براى سهامداران مفيدتر است، چرا كه اولاً مشمول تورم و كاهش ارزش پول نمى‏شود و ثانياً سهامدار مى‏تواند وجوه خود را مجدداً سرمايه‏گذارى كند و بازده به دست آورد.
انتشار مستمر اطلاعات و اخبار نسبى:
    در صورتى كه شركتها در ارايه اطلاعات شفاف مالى و يا هرگونه اخبار در رابطه با وضعيت شركت به سهامداران نهايت تلاش را به عمل آورند، در آن صورت سهامداران با داشتن اطلاعات كافى مى‏توانند اقدام به خريد و فروش سهام كنند.
عمر شركت و ميزان استهلاك ماشين آلات :
    هر چه شركت‏ها از ماشين آلات جديد با فن آورى پيشرفته‏تر استفاده كند، در امر توليد موفق‏تر هستند، در غيراين صورت ممكن است به دليل خرابى دستگاه‏ها، وقفه زمانى در توليد به وجود آيد و شركت نتواند به تعهدات خود عمل كند، كه در سودآورى شركت تأثير خواهد گذاشت .
نوع شركت و صنعت مربوطه :
    در هر برهه از زمان، باتوجه به شرايط اقتصادى كشور و خط مشى اعمال شده توسط دست اندركاران اقتصادى مى‏توانيم شاهد تأثيرگذارى برروى صنايع مختلف باشيم، فعاليت اقتصادى شركتهاى صنعتى، باتوجه به تقاضاى بازار براى كالاى توليد شده، مى‏تواند در سودآورى آن نقش به سزايى داشته باشد. به طور مثال شركتى كه عرضه كننده انحصارى كالاى خاصى به يك بازار باشد، مى‏تواند بر قيمت آن اعمال قدرت بيشترى كند و در نتيجه سود بالاى شركت مذكور تضمين شده است. يا دولت مى‏تواند به منظور حمايت از صنايع داخلى بر روى كالاهاى مشابه خارجى حقوق گمركى نسبتاً زيادى وضع كند و يا در مواردى ممنوعيت ورود اعلام كند. در چنين حالتى تقاضا براى محصولات داخلى حفظ مى‏شود و درنهايت پيش بينى‏هاى فروش شركت و سودآورى آن تحقق مى‏يابد.
اقتصاد كلان و عوامل سياسى و اجتماعى:
    اثرات رويدادهاى اجتماعى و سياسى و پيش بينى تأثير هر يك از آنها بر اقتصاد كشور و همچنين عوامل اقتصاد كلان (يا كل سيستم اقتصادى كشور) مى‏تواند در تصميم‏گيرى سهامدار در خريد و فروش سهام شركتها نقش عمده‏اى داشته باشد (عوامل خارجى).
شايعات بازار سهام (4)
    اگر به بازار سهام مراجعه كنيم، متوجه مى‏شويم كه شايعات متفاوتى در بازار رواج دارد (5). اين شايعات به 6 دسته كلى تقسيم مى‏شوند و موضوعهاى شايعات در باره موارد زير است:
    - سودآورى آينده شركت
    - فروش، صادرات و واردات شركت
    - قيمت گذارى سهام (ارزش سهام كمتر از قيمت واقعى است يا بيشتر)
    - امكان خريد سهام توسط سرمايه‏گذاران خارجى
    - شايعات طبقه بندى نشده
    - شايعات بدون محتوا
شايعاتى كه در مورد سودآورى شركت و امكان خريد سهام توسط سرمايه‏گذاران خارجى است، بيشترين تأثير را روى تصميم‏گيرى سرمايه گذاران داشته است .
معامله براساس شايعات، باعث به وجود آمدن بازده‏هاى غيرعادى مثبت و منفى مى‏شود. عكس‏العمل‏ها به اعلام شايعات در بازار سهام به دو شكل كلى صورت مى‏گيرد:
    1) بازده‏هاى با اهميت مثبت، كه اين بازده‏ها تا 4 روز قبل از اعلام قابل مشاهده هستند (6).
    2) بازده‏هاى كم اهميت منفى، كه اين بازده‏ها در دوره بعد از اعلام قابل مشاهده هستند (7).
    3) بازده‏هاى با اهميت، قبل از اعلام، به اين شكل قابل تفسير است كه به احتمال زياد اطلاعات توسط خوديها (8) استفاده شده است، البته قبل از اينكه اين اطلاعات منتشر شود.
مرورى بر تحقيقات انجام شده
    «شفرين» (9)و «شيفر» (10) تحقيقاتى در مورد روانشناسى مالى، انجام دادند و اشاره به اين نكته كردند كه: تصميمات سرمايه گذاران ممكن است متأثر از عامل‏هاى رفتارى داخلى، از قبيل خودشناسى و عامل‏هاى رفتارى خارجى، مانند طريقه انجام يك سرمايه گذارى باشد .
«وارنرد» تحقيقى را درخصوص ويژگيهاى روان‏شناسى مالى سرمايه گذاران انجام داد كه به فهم بهتر از تصميم‏گيرى مالى سرمايه گذاران و بازارهاى مالى منجر شد، ولى مطالعات وى كمتر به رفتار سرمايه گذاران و بخشهاى سرمايه گذارى پرداخته است، وى معتقد است كه يك حلقه ارتباطى شديدى ميان انتخاب سرمايه گذارى و رفتار سرمايه گذاران وجود دارد.(11)
«سالمان» (12)و «ويلكوكس» (13)مى‏گويند كه بازارهاى مالى يك محيط قابل توجهى براى بررسى روى رفتار سرمايه گذاران است، ضمن اينكه تحقيقات اين دو نفر بيشتر روى رفتار سرمايه گذاران انجام گرفته است.
«بيكر» و «هاسلم» بيان مى‏كنند كه سه عامل سود سهام، انتظارات آينده و تعادل مالى در ميان سرمايه گذاران برداشتهاى متفاوتى دارد و اين تفاوتها بيشتر ناشى از ويژگيهاى سرمايه گذاران مانند سن، جنسيت و ويژگيهاى روانى آنها است (14).
«روگر» بيان مى‏كند كه مهمترين ويژگى، مديريت شركت است. وى به اين موضوع تأكيد مى‏كند كه كيفيت مديريت، كليد شناسايى شركت، براى تحليلگران است.(15)
جامعه آمارى اين تحقيق كليه سهام داران بورس اوراق بهادار تهران، در سال 1382 هستند. واضح است كه با تعداد بسيار زيادى از سرمايه گذاران با ويژگيهاى متفاوت، روبرو هستيم .
جامعه آمارى: 
    جامعه آمارى اين تحقيق كليه سهامداران بورس اوراق بهادار تهران در سال 1382 هستند.
روش نمونه ‏گيرى:
    نمونه ‏گيرى به روش تصادفى ساده و طى روزهاى متوالى انجام گرفته است. به اين صورت كه سرمايه گذاران به صورت تصادفى انتخاب مى‏شدند و پرسشنامه‏ها بين آنها توزيع مى‏شد.
شيوه ‏هاى جمع آورى اطلاعات:
    جمع آورى اطلاعات براى هر نوع پژوهشى، از اهميت ويژه‏اى برخوردار است. اطلاعات مورد نياز، از منابع زير تأمين شدند :
    1) پژوهش كتابخانه‏اى: براى تدوين مبانى نظرى و مفاهيم اساسى موضوع تحقيق از مقاله‏هاى لاتين و فارسى استفاده شد.
    2) كار ميدانى: اطلاعات مورد نياز براى تجزيه و تحليل، از طريق پرسشنامه و مصاحبه با كارگزاران، سرمايه گذاران و مديران شركتها، جمع آورى و براى تعيين اعتبار فرضيات تحقيق استفاده شد.
متغيرهاى تحقيق :
    هر تحقيقى داراى تعدادى متغير وابسته و مستقل است. در اين تحقيق، فرض شده است كه سرمايه گذاران هنگام خريد سهام، به عواملى مانند: سود نقدى، سود هر سهم، افزايش سرمايه و.... توجه مى‏كنند كه اين عوامل، بر تصميم‏گيرى آنها در مورد خريد سهام تأثير مى‏گذارد. بنابراين متغيرهاى تحقيق عبارتند از :
متغير وابسته: تصميم‏گيرى سرمايه گذاران در مورد خريد سهام
متغيرهاى مستقل: مديريت شركت، روند قيمت سهام، سود هر سهم، بازده سهام، نوع صنعت، مبناى شناخت، نسبت قيمت به سود، نوسانات قيمت، سابقه سهام، شايعات و توصيه‏ها، محل اصلى عمليات شركت، سود نقدى هر سهم، افزايش سرمايه .
محدوديت‏هاى تحقيق
محدوديت‏هاى عمده اين تحقيق عبارتند از:
وجود عوامل مؤثر ديگرى كه بر تصميم‏گيرى سهامداران اثر دارد ولى در اينجا بررسى نشده است.
    2) ناآشنايى كامل اكثر سرمايه‏گذاران با مفاهيم تخصصى مانند، سود هر سهم و...
    3) همكارى نكردن كامل پاسخ دهنده‏ها و بى اعتمادى آنها به اينگونه تحقيقات
 آزمون اعتماد پذيرى
از آنجا كه ابزار گردآورى اطلاعات پرسشنامه است، ابتدا بايد از شايسته و بايسته بودن ابزار گرد آورى اطلاعات اطمينان پيدا كرد. به عبارت ديگر از نتايج اندازه‏گيرى، زمانى مى‏توان استفاده كرد كه وسايل سنجش، شرايط خاصى را دارا باشند. وسيله اندازه‏گيرى خاصى كه در موقعيت خاصى و به منظور خاصى به كار رود، بايد داراى اعتبار پذيرى باشد.
نتيجه‏گيرى كلى 
    تعجب آور نيست كه اهميت قيمت سهام براى سرمايه گذاران، از عامل‏هاى معروف بازده و سود هر سهم بيشتر است. اين نشان مى‏دهد كه نسبتهاى مالى از جايگاه بالايى ميان سرمايه گذاران برخوردار نيستند. ولى جايگاه بازده و سود سهام قابل تأمل است، زيرا در جايگاه بسيار پايينى قرار دارند، با صحبتهايى كه با سرمايه گذاران انجام شد، عدم اطمينان آنها به صورتهاى مالى، نسبتهاى مالى و در كل سيستم حسابدارى كاملاً مشهود است، در عوض آنها بيشتر به معيارهايى توجه دارند كه ملموس‏تر است، مانند: روند قيمت سهام و وضع بازار .
توصيه‏هاى گرفته شده از كارگزاران و تحليلگران مالى يكى از پراستفاده‏ترين عامل‏ها براى سرمايه گذاران است .
به طور كلى مى ‏توان گفت اهميت نسبى هر كدام از اين عامل‏ها براى سرمايه گذاران تقريباً مساوى است. بنابراين پيشنهاد مى‏شود كه سرمايه گذاران هنگام تصميم‏گيرى سعى كنند به تمامى اين عوامل توجه داشته باشند.
مديريت 
    مديريت نقش زيادى در تعيين ارزش سهام دارد. بنابراين سرمايه گذاران تلاش مى‏كنند تا شركتى را براى سرمايه گذارى انتخاب كنند كه مديريت توانايى داشته باشد. سرمايه گذاران، ترجيح مى‏دهند كه مديريت شركت سابقه و حُسن شهرت قابل توجهى در صنعت مورد فعاليتشان داشته باشند. اهميت حُسن سابقه مديريت در صنعت از جلوه اجتماعى و عمومى او بيشتر است .
شايان ذكر است كه در تحقيقات مشابه، تأكيد بيش از حدى روى مديريت شركت شده است. شايد علت آن اين باشد كه مديريت، مسئول تهيه خيلى از نسبتهاى مالى مؤثر بر تصميم‏گيرى سرمايه گذاران مانند: سود هر سهم، نسبت به قيمت و بازده و... است، بنابراين تأكيد بيش از حد روى ارزيابى كيفيت مديريت، بى دليل نيست .
شايد بى اعتمادى سرمايه گذاران در ايران به نسبتهاى مالى و صورتهاى مالى اساسى، باعث بى اعتمادى به مسئول ارايه اين صورتها - كه مدير يك شركت است - شده باشد. در نتيجه عملكرد ناموفق مدير در ارايه درست صورتهاى مالى، نسبتهاى مالى و عدم افشاى كافى؛ باعث بى‏اعتمادى سرمايه گذاران، به مديريت مى‏شود.
8/56 درصد از پاسخ دهنده‏ها ترجيح مى‏دادند كه مدير در صنعت، سابقه درخشانى داشته باشد .
وضع بازار 
    سهام شركتهايى كه داراى رشد سريعى هستند و انتظار مى‏رود كه سود و قيمت آنها سريعتر رشد كند، بيشتر مورد توجه سرمايه گذاران هستند .
درست است كه شركتهايى كه سهام با سابقه سودآورى بالا دارند، هميشه جزو شركتهاى موفق محسوب مى‏شوند، ولى رشد كمتر قيمت و سود اين شركتها، باعث شده كه سرمايه گذاران، به سهام‏هاى پررشد، توجه بيشترى كنند.
سهام پرمخاطره در آزمونهاى آمارى انحراف استاندارد زيادى داشت، در اصل معامله روى اين گونه سهام حالت قمار دارد و سرمايه گذارانى كه حالت ريسك پذيرى فراوانى دارند به آن توجه دارند، اما سرمايه گذاران ايرانى، به آن اهميت كمترى مى‏دهند .
2/43 درصد از پاسخ دهنده‏ها ترجيح مى‏دادند كه سهام رشد سريعى در قيمت و سود داشته باشد و سابقه سودآورى سهام، براى آنها از اهميت كمترى برخوردار بود.
روند قيمت 
    خريد يك سهام تنها باتوجه به روند صعودى قيمت آن، يك ديد ساده لوحانه‏اى است كه همواره وجود داشته است. در حقيقت سرمايه گذار ممكن است با اين شيوه احتمال سود روى سهام خود را از دست بدهد. يك روند ثابت قيمت سهام به طور منطقى بايد جذاب باشد. به رغم ترجيح يك قيمت با سير صعودى، بعضى از سرمايه گذاران خلاف ديگران عمل كرده و در سهام هايى با سير نزولى سرمايه گذارى مى‏كنند، احتمالاً اين سرمايه گذاران عامل‏هاى ديگرى را در نظر گرفته‏اند كه قوى‏تر بوده است .    خريد سهامى كه روند قيمت آن صعودى است در مقايسه با سهامى كه روند قيمت آن نزولى است مطمئناً ريسك كمترى دارد(16).
2/63 درصد از پاسخ دهنده‏ها، تمايل به خريد سهامى دارند كه روند رو به رشدى در قيمت داشته است.
منبع توصيه‏ها و سفارشات
    نتايج نشان مى‏دهد كه سرمايه گذاران، براى سفارشات كارگزاران سهام اهميت زيادى قايل هستند.، كارگزاران سهام نبايد در رساندن توصيه‏هاى درست و سودمند به مشتريان خود هيچ گونه شك و شبهه‏اى داشته باشند. به خصوص توصيه‏ها در مورد ريسك‏هاى مالى بسيار لازم است. توجه سرمايه گذاران به جرايد مالى براى تصميم‏گيرى نيز در نوع خود جالب توجه است .
به هرحال همه مردم بايد هنگام تصميم‏گيرى در مورد سرمايه گذارى، بايد مطالعه و تحقيق لازم را به عمل آورند، ولى در اكثر سرمايه گذاران، شور و اشتياقى مشاهده مى‏شود كه ناشى از يك تفكر حرفه‏اى نيست .
سرمايه گذاران به شايعات و سفارشات افراد عادى در بازار سهام توجه كمترى نشان مى‏دهند و نتايج تحقيق تأكيدى بر اين مطلب است. مى‏توان نتيجه گرفت كه اكثر كسانى كه در بازار سهام مشغول مبادله هستند سرمايه گذاران منطقى هستند تا سوداگر يا مخاطره گر .
نزديك به 50 درصد از سرمايه گذاران معتقدند كه توصيه‏ هاى كارگزاران، مى ‏تواند راهنماى آنها در بسيارى از خريدها باشد .
مكان اصلى عمليات (حوزه فروش محصولات )
    شايد بيشترين موضوعى كه به ذهن سرمايه گذاران خطور مى‏كند، صادراتى بودن محصول باشد. باتوجه به اينكه شركتهاى دست اندركار صادرات از لحاظ كيفيت محصول و اعتبار در جايگاه بهترى در كشور قرار دارند، اين موضوع مورد توجه سرمايه گذاران قرار گرفته است. البته اين غيرمنطقى نيست كه سرمايه گذاران درنهايت بيشتر به فعاليت شركتهاى داخل كشور توجه دارند، زيرا آنها به اين بازارها آشناتر و دسترسى بيشترى به آن دارند. در آزمونهاى آمارى نيز مشخص شد كه سرمايه گذاران، اهميت زيادى به اين موضوع نمى‏دهند.
8/79 درصد از افراد، ترجيح مى‏ دادند در شركتى سرمايه گذارى كنند كه محل اصلى عملياتش در ايران باشد .
سود سهام (نقدى) 
    نتايج نشان مى‏دهد كه سرمايه گذاران، براى سود سهام اهميت ويژه‏اى، قايل هستند، زيرا آن را نشانه سلامت مالى شركت مى‏دانند، ولى سرمايه گذاران بايد مطمئن شوند كه شركت براى اين پرداخت‏ها، متكى به منابع مالى مانند وام نيست. در اين مورد مى‏توان به نسبت بدهى به سرمايه توجه كرد. اگر اين نسبت حدود 60 درصد باشد، مناسب است. اكثر سرمايه گذاران ترجيح مى‏دهند كه سود سهام به طور منظم پرداخت شود.
    5/90 درصد از پاسخ دهنده‏ها، ترجيح مى‏دهند در شركتى سرمايه گذارى كنند كه سود سهام را منظم پرداخت مى‏كند .
نسبت قيمت به سود 
    يكى از مهمترين نسبتهاى مالى، نسبت قيمت به سود است و در اين تحقيق در رده ششم قرار گرفته است .
    نتايج نشان مى‏دهد كه تمايل براى خريد سهام‏ها با نسبت قيمت به سود پايين، زياد است. مى‏توان گفت سهام‏ها با نسبت قيمت به سود پايين، فرصت‏هاى سرمايه گذارى بالقوه‏اى هستند كه به سرمايه گذاران توصيه مى‏شود و يك عدم تمايل آشكارى به خريدن سهام با نسبت قيمت به سود بالا، مشاهده مى‏شود.
6/52 درصد از پاسخ دهنده‏ها ترجيح مى‏دهند سهامى را بخرند كه نسبت قيمت به سود پايينى داشته باشد.
بازده 
    بازده سهام در رده هفتم قرار گرفته است. با اين حال نزد سرمايه گذاران داراى اهميت ويژه‏اى است. اكثر سرمايه گذاران اصرار زيادى روى بازده بالاى سهام دارند، ضمن اينكه پرداخت منظم سود سهام و تمايل به تركيبى از درآمد و رشد سرمايه گذارى بين اكثر سرمايه گذاران وجود دارد. تمايل به بازده بالا و نسبت قيمت به سود پايين نشان مى‏دهد كه پاسخ دهنده‏ها، نسبتهاى مالى مرتبط با سهام را مى‏فهمند .
9/57 درصد از سرمايه گذاران، سهام با يك بازده بالا را ترجيح مى‏دهند.
نوع صنعت 
    مى‏توان گفت رفتار بلند مدت قيمت سهام بستگى به بخش صنعتى دارد كه سهام متعلق به آن است. سرمايه گذاران به بخشهاى فعال كه رشد ثابتى دارند، علاقه‏مند هستند. گرچه به صنايع در حال رشد نيز بى علاقه نيستند. شور و اشتياق سرمايه گذاران به بخشهايى كه نوسان زيادى دارند، بسيار پايين است. واضح است پاسخ دهنده هايى كه نسبتاً محافظه كار بودند يا تمايل داشتند از نوسانات دورى كنند، تمايل داشتند زمانى يك سرمايه گذارى را انتخاب كنند كه قيمت آن صعودى باشد .
9/58 درصد از پاسخ دهنده‏ها، صنايعى را كه در مرحله تثبيت هستند، ترجيح مى‏دهند (بازده بالا و كاهش ريسك) و تنها 15 درصد از پاسخ دهنده‏ها، حاضرند براى كسب سود، در صنايعى كه ريسك و بازده بالايى دارند سرمايه گذارى كنند.
افزايش سرمايه 
    نتايج نشان مى‏دهد كه ميزان توجه سرمايه گذاران هنگام خريد سهام به اين عامل بسيار كم است. 2/80 درصد از سرمايه گذاران، افزايش سرمايه به شكل حق تقدم خريد را مناسب مى‏دانند، شايد علت آن اين باشد كه نسبت سرمايه آنها حفظ مى‏شود.
نوسان قيمت 
    تمايل شديدى بين سرمايه گذاران براى سهام هايى كه قيمت آن، با يك روند ثابت حركت مى‏كند، وجود دارد، ولى آنها از سرمايه گذارى روى سهام هايى كه قيمتشان زياد نوسان مى‏كند دورى مى‏كنند. با اين وجود خيلى از پاسخ دهنده‏ها معترف هستند كه فرصتهاى سودآورى كه ممكن است براى يك سهام با يك قيمت بى ثبات به وجود آيد، بيشتر است، ولى نكته قابل توجه اين است كه طرفداران روند ثابت قيمت، سرمايه گذاران و طرفداران روند متغير قيمت، سوداگران هستند. سرمايه گذاران سعى مى‏كنند تا حد ممكن ريسك را كاهش دهند.
9/58 درصد از پاسخ دهنده‏ها ترجيح مى‏دهند سهامى را بخرند كه قيمت آن زياد نوسان ندارد؛ حتى اگر عايدى آنها روى آن كم باشد. حدود 37 درصد از پاسخ دهنده‏ها، روحيات ريسك‏پذير داشتند و حاضر بودند روى سهام‏هاى پرنوسان، سرمايه گذارى كنند.
طريقه، شناخت از شركت
    سرمايه گذاران ترجيح مى‏دهند در شركتهايى سرمايه گذارى كنند كه معلومات شخصى يا تجاربى در مورد آن دارند و در بعضى موارد افراد مطلعى در آن شركت‏ها دارند كه آنها را در جريان امور قرار مى‏دهد. به هر حال درصد شناخت آنها از محصولات شركت يا استفاده آنها از آن محصولات عامل‏هاى كم اثرترى روى تصميم آنها است .
7/53 درصد از پاسخ دهنده‏ها، ترجيح مى‏دهند در صنعتى سرمايه گذارى كنند كه تجربه عملى يا اطلاعات عمومى زيادى در آن داشته باشند. استفاده از محصولات شركت و يا شناختن آن محصولات براى سرمايه گذاران از اهميت زيادى برخوردار نيست.
سود هر سهم 
    سود هر سهم، يكى از مهمترين نسبتهاى مالى است كه سرمايه گذاران به آن توجه مى‏كنند. تمايل به خريد سهام با سود هر سهم بالا، بين همه سرمايه گذاران وجود دارد. در اين تحقيق، سود هر سهم در رده چهارم قرار گرفته كه اين مكان تا حدى قابل پيش بينى بوده است. با اين وجود، سرمايه گذاران بايد توجه كنند كه مقدار اين نسبت در صنايع مختلف يكسان نيست. ضمن اينكه در يك صنعت خاص نيز در صورتى مى‏توان سود هر سهم شركتهاى مختلف را با هم مقايسه كرد كه رويه‏هاى حسابدارى يكسانى استفاده كرده باشند .
6/84 درصد از پاسخ دهنده‏ها، سهام با نسبت سود هر سهم بالا را ترجيح مى‏دهند .
منابع 
 1) احمديان، اميد عادل. داريوش فر، داريوش، «بورس، جلوه‏اى از مشاركت». نشريه بورس. شماره 14
 2) آذر، عادل. مومنى، منصور. « آمار و كاربرد آن در مديريت». سازمان مطالعه و تدوين كتب علوم انسانى دانشگاهها، انتشارات سمت، تهران، 1379.
 3) مرادى نيا، زينب، «نگاهى به جنبه‏هاى گوناگون عرضه جديد سهام به عموم». نشريه بورس، آذر 1380
 4) كونتز، هرولد و همكاران، «اصول مديريت»، ترجمه طوسى، مركز آموزش مديريت دولتى، صفحه 3، سال 1370
 5) رهبر، رعنا، «راهكارهايى براى انتخاب برتر (بازار بورس). نشريه آسيا، بهار 1382 
 6) جهان خانى، على. عبده تبريزى، حسين، «نظريه بازار كاراى سرمايه». مجله تحقيقات مالى. شماره 2، انتشارات دانشكده علوم ادارى و مديريت دانشگاه تهران، صص 8، زمستان 72
 7) جهان خانى، على. مرادى، مهدى، «بررسى نحوه تصميم‏گيرى خريداران سهام عادى در بورس اوراق بهادار تهران». نخستين سمينار مديريت مالى، دانشگاه علوم ادارى، دانشگاه شهيد بهشتى، زمستان 75.
 8) جهان خانى، على، «استراتژى تأمين مالى بلند مدت شركتها». نشريه تحقيقات مالى. شماره 2، صفحه 21، بهار 1373.
 9) جنانى، حسن، «نسبت قيمت به سود چه مى‏گويد؟». نشريه جهان اقتصاد، شماره 26، ز 1379. 
 10) جنانى، محمد حسن، «چه عواملى را بايد در تصميم‏گيرى براى خريد سهام، در نظر گرفت؟» نشريه بورس، شماره 15
 11) يوسف پور، مجتبى، «نكات و عوامل مهم در انتخاب اوراق بهادار». روزنامه همشهرى، تابستان 5/6/1380.
 پانويس‏ها:
 1-  Marilyn,C. Geoffrey,N."What individual investors Value " Journal of economic Psychology, 4 April 3002
 2 -  P/E
 3-Dps/EPS
 4 -  Kiymaz,H."The effects of stock market rumors on stock prices:evidence from an emerging market" Journal of Multinational Financial Management .11.501-511,0002.
 5 -  Stock market rumors
 6-  Significant abnormal returns positive
 7 -  insignificant abnormal returns negative
 8-  insiders
 9 -  Shefrin ,H."Beyond greed and fear.Boston:Harvard Business School Press"0002.
 10-  Shleifer,A."Inefficient markets: An introduction to behavioral finance"Oxford University Press,0002
 11-  Wameryd,K"How People value and trade stocks "Stock-market psychology,1002
 12 -  Solomon,M."Consumer behavior.Buying, having and being )Furthed("Upper Saddle River,9991
 13 -  Wilcox,R.T."Efficient fee structures for mutual funds. In Sawtooth software Conference proceedings" San Dieg , GA:Sawtooth Softwarepp,
 14 -  Baker , H.K &Haslem,J.A."The impact of investor socioeconomic characteristics on risk and return preferences,Journal of Business Research .
 15 -  Rogers , R.K.&Grant ,J." Content analysis of information cited in reports of sell-side financial analysts, CFA digest ,82)2(:9-3., 8991
 16 -  Antonides & Van Der Sar )991)